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Dettes et liquidités : deux problèmes différents !

277 000 milliards de dollars. C’est la dette mondiale estimée en 2020 par l’IIF. Cette dette est en progression de 8,6% par rapport à 2019. Inévitablement, les inquiétudes mondiales sont croissantes, tandis que de nombreux États perdent en ce moment le contrôle à long terme de leur finances publiques. De plus, il ne s’agit pas seulement de la dette publique, mais également de toutes les dettes de ménages, d’entreprises, et de sociétés financières. Jusqu’où cette tendance peut-elle continuer ? Jusqu’où la soutenabilité du risque peut-elle perdurer ?

Dettes et liquidités

L’importance des dettes

Si l’on refait de l’Histoire économique, la notion de travail est apparue en premier au sein des sociétés primitives. S’en est suivi l’esclavage et rapidement des premières formes de dettes. De son côté, la monnaie a fait son apparition bien plus tard dans les systèmes économiques.

La dette a rapidement été au cœur des évolutions économiques. Pendant plusieurs milliers d’années, le non-remboursement d’une dette impliquait la mise en esclavage du débiteur. De grandes crises économiques tournaient ainsi à des crises sociales et politiques d’esclavage. En Antiquité, ces crises ont d’ailleurs été au cœur de la naissance des démocraties à Athènes puis à Rome.

Les dettes ont une utilité économique centrale : mobiliser rapidement des capitaux à des fins directes ou indirectes de production. Les dettes sont un levier d’activité économique. Elles permettent la diffusion rapide d’innovations ou de productions qui n’existaient pas jusqu’alors.

L’importance des dettes s’est accrue avec le développement des civilisations. C’est surtout à partir du XIXe siècle, et principalement du début du XXe siècle que les dettes se sont démocratisées. Ce qui a laissé place à une croissance forte et soutenue. La centralisation du système bancaire (banques centrales), la normalisation du crédit, et l’intensification de la création monétaire ne sont pas étrangées à cette démocratisation.

La dette : poison des sociétés ?

266% du PIB. C’est la seule dette publique du Japon fin 2020. Cette dette est en expansion interrompue depuis les années 1990. Tendance commune à une très grande majorité de pays dans le monde. À l’échelle des civilisations, la dette publique accompagne généralement l’émergence et le déclin des nations. Plus un pays est riche, plus il aura tendance à être endetté.  

Néanmoins, il faut faire la différence entre bonnes et mauvaises dettes. Une bonne dette sert à optimiser l’appareil productif d’un pays (optimisation des facteurs de production). Il s’agit d’une dette d’investissement. À l’inverse, il y a aussi une mauvaise dette. Une mauvaise dette est une dette qui ne sert pas directement à l’appareil productif, et qui par sa structure, devient un coût fixe pour une nation. On pourrait aussi parler de surendettement. Cette mauvaise dette se rapproche essentiellement de la dette publique [voir travaux]. La dette publique est la dette du premier agent de l’économie, l’État. Un fort de taux d’endettement public implique statistiquement un plus fort taux de chômage et/ou de pression fiscale. Le pays le plus endetté au monde par exemple, le Luxembourg, possède plus de 465% de dettes privées (OCDE, 2019) en comparaison au PIB, contre moins de 30% de dette publique (OCDE,2020). L’autre exemple de la Suisse est aussi révélateur. De son côté, la Suisse possède une dette publique de 41% du PIB (OCDE, 2020) et une dette privée de 250% du PIB (OCDE, 2019).

Dettes privées non financières, taux souverains US, et base monétaire (Bilan FED)

Ce qui est inquiétant à très long terme est la progression extrême des dettes publiques. Après 1929 et 2008, il y a eu une tendance à la correction des dettes privées (voir le graphique ci-dessus pour les États-Unis). Ce contexte s’accompagne de taux proches de 0%, ce qui nécessite un interventionnisme central massif. Cet interventionnisme central a statistiquement plus de 80% de chances de durer 26 à 27 ans. Une destruction monétaire inopérante et le signe d’une situation chronique et graduelle de surendettement.

Liquidités : dérivée des dettes.

La notion de liquidités à probablement plus d’impact économique que la dette elle-même. La dette n’est pas un problème en soi. Cependant, du fait de l’endettement contemporain, nous vivons dans un monde de crises de liquidités (1997, 2001, 2008, 2019) à répétition, ce qui est dangereux. Il est ainsi important de regarder à certains indicateurs comme à la volatilité des marchés (VIX) ou au taux Repo. Le taux Repo est particulièrement utile pour comprendre l’importance des liquidités.

Taux Repo États-Unis – HISTORIQUE

Effectivement, le taux Repo correspond au taux d’intérêt sur le marché interbancaire. Le marché interbancaire est un des plus gros marchés en termes de volumes. Il permet à des banques, des entreprises et des fonds de se prêter des liquidités à court terme. Son encours quotidien était estimé en 2018 à 1000Mds$ pour les seuls États-Unis. Une défaillance de l’endettement de court terme augmente les risques de défaillance sur les dettes de long terme.

Les banques centrales ne peuvent pas éviter les crises de liquidités. Leur fonction se limite à réduire les risques de crise d’endettement en pratiquant des politiques expansionnistes. Le soutien à l’endettement provoque même l’accentuation des risques de liquidités dans le temps. En 2019, le sortir de politique de Quantitative Tightening et les émissions massives de dettes fédérales du gouvernement Trump ont débouché sur une grave de de liquidités en septembre 2019.

Nous pourrions aller encore plus loin dans cette critique libérale. Comme le défendait Friedrich Hayek, le fait que la dette soit par nature devenu un système centralisé accentuerait les risques de défaillances de l’économie.

En bref, les liquidités ne sont rien d’autre que l’image des variations relatives des dettes. Des crises de liquidités peuvent survenir dans une situation de faible comme de fort endettement. La seule différence est qu’une situation de fort endettement implique nécessairement un risque systémique.

Des impacts différents

La dette dirige les liquidités, les liquidités dirigent les marchés.

Taux US 10 ans et dette fédérale en volume

La situation des États-Unis donne un bon aperçu du contexte contemporain. La masse monétaire est passée de 685,5 Mds$ en août 1971 à plus de 19 500 Mds $ mi-2021, soit une masse monétaire (M2) multipliée par plus de 28 ! La courbe de la masse monétaire est quasiment exponentielle. Dans le même temps, l’utilisation de la monnaie, la vélocité, a chuté de 50% depuis 1997.

Depuis 40 ans, la baisse des taux conduit mécaniquement à hausse de l’endettement. Depuis 2000, c’est le surendettement qui menace. C’est-à-dire une situation où la dette est autoentretenue et nécessite un interventionnisme central croissant pour palier à ces problématiques. Nous l’avons vu, la régularité historique est parfaite. La seule différence demeure dans l’intensité des politiques budgétaires et monétaires expansionnistes.  

L’expansion continue de l’endettement conduit au gonflement de la taille du marché obligataire. En volumes, l’obligataire est moins important que l’immobilier et deux fois plus gros que les marchés actions. Mécaniquement, une baisse des taux, une hausse des dettes obligataires, implique inévitablement un effet chaîne sur les actifs financiers. Le flux de liquidités est nettement positif à long terme. Réciproquement, les périodes de défaillances sur les liquidités (1997, 2000, 2008, 2019) sont suivies d’une forte correction des marchés boursiers.

En outre, on notera le fait que plus de 80% des phases haussières de moyen terme sur les taux souverains sont suivies d’une correction notable des marchés actions. La hausse des taux est un processus sain en période de croissance, mais il provoque une raréfaction des liquidités dans le temps, ce qui débouche sur une survalorisation implicite.

Liquidités et cryptomonnaies

Nous l’avons traité dans nos derniers articles, les cryptomonnaies réagissent fortement au stress financier. Le stress des marchés est directement lié aux liquidités. Une hausse forte du stress financier à tendance à favoriser une synchronisation forte de tous les actifs financiers.

Ces dernières semaines, l’affaire Archegos a montré à quel point les taux bas et les liens interbancaires peuvent provoquer à toutes les échelles des risques considérables. L’insolvabilité du family office Archegos pourrait provoquer près de 10Mds$ de pertes pour les grandes banques. De tels évènements, surtout en périodes d’émissions publiques massives, pourraient être amenés à se répéter dans les prochaines années.  

Pour les gestionnaires, les cryptomonnaies restent encore dans les catégories d’actifs spéculatifs. Des tensions sur les liquidités en portefeuille ont de fortes chances d’impliquer la liquidation d’une partie du portefeuille. Par ailleurs, à long terme, les cryptomonnaies connaissent statistiquement un rallye haussier après chaque hausse forte du stress financier.

En définitive, dettes et liquidités sont deux notions profondément différentes. Dans notre économie capitaliste, les dettes sont indispensables au progrès économique. Elles permettent d’accélérer à tous les degrés le développement. Cependant, il se développe en parallèle une mauvaise utilisation des dettes. Certains pays développent une dette chronique et graduelle, impactant lourdement la croissance, le chômage, l’inflation et les salaires. Ces mauvaises dettes sont un facteur d’amplification aux risques de liquidités. Avec des politiques hyper-expansionnistes, le problème n’est pas la quantité de dettes, mais la solvabilité relative. La dette et sa soutenabilité dirige les liquidités et les liquidités dirigent les marchés.

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( Rédacteur )

Auteur de plusieurs livres, rédacteur économique et financier sur plusieurs sites, je noue depuis de nombreuses années une véritable passion pour l’analyse et l’étude des marchés et de l’économie.

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Les propos et opinions exprimés dans cet article n'engagent que leur auteur, et ne doivent pas être considérés comme des conseils en investissement. Effectuez vos propres recherches avant toute décision d'investissement.
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